晨会聚焦230721
人形机器人“奇点”时刻：特斯拉快速迭代引领，AI赋能有望极大加速商业化落地进程
人形机器人商业化爆发的前提：核心要解决通用性和成本的问题，而通用性的实现对技术提出了极高的要求，技术上要实现“类人功能”，软件方面需提供“大脑”的思考能力和“小脑”的运控协调能力，硬件方面需提供可实现相应动作的载体，难点在于怎么样才能做到更聪明、更效率、更灵活，可贴切满足人类需求进而实现商业化落地，当前基础要素已备且在迎来加速的拐点。
AI赋能有望进一步加速：以ChatGPT为代表的大模型正在引领新一轮人工智能浪潮，其爆发使得人形机器人拥有思考能力成为可能且极大加速“大脑”和“小脑”能力的发展。
潜在兆亿赛道，国家支持政策频出：人形机器人是有望超过新能源汽车/智能手机市场规模的兆亿级赛道，有极大解放生产力和改善人类生活的应用潜力，正在持续得到国家政策更多的支持，2023年以来山东省、深圳市、上海市、北京市多地发布针对机器人的支持政策，特别是北京市政策系首个从全产业链全方位支持人形机器人加快发展的政策文件，这将逐步推动行业发展。
人形机器人产业链与传统产业有一定重合，中国制造企业硬件端具备优势：参考新能源汽车/智能手机的发展，整装企业软件端倾向于自研自控，硬件端考虑性价比通常外购，中国企业凭借显著成本优势和在工业机器人/汽车产业的技术积累，有望占据先机充分受益。
人形机器人自由度达40个，硬件端难点在于关节：根据特斯拉数据，我们预计70%以上的硬件成本来自关节（旋转/线性/手部关节），主要零部件包括无框/空心杯电机、谐波/行星减速器、滚珠/滚柱丝杠、力矩/位置传感器、轴承等。
投资建议：着重关注自身基本面较好且卡位好的优质零部件公司，维持“超配”评级
当前人形机器人仍处于从0到1的阶段，短期商业化进程有望加速，长期方向确定、空间广阔，考虑价值占比、市场卡位及确定性，建议着重关注：1）减速器环节：重点推荐绿的谐波、双环传动（汽车组联合覆盖），关注中大力德；2）微电机环节：重点推荐鸣志电器（电新组联合覆盖），关注江苏雷利（电新组联合覆盖，鼎智科技母公司）、步科股份；3）丝杠环节：着重关注恒立液压、秦川机床；4）伺服环节：重点推荐汇川技术，关注雷赛智能、禾川科技；4）旋转/线性关节：重点推荐三花智控（汽车组联合覆盖）、拓普集团（汽车组联合覆盖）等。
风险提示：人形机器人商业化进程没有到达预期；下游需求没有到达预期；AI技术发展没有到达预期；国产零部件厂商订单低于预期的风险。
峨眉山A(000888.SZ) 公司快评:金顶索道拟改造升级，助力旺季客流弹性
公司公告：峨眉山A公告以3.5亿元改造提升金顶索道项目，扩容承载力，提升中线成长。
1、峨眉山拟改造升级金顶索道，施工期间预计原有索道维持正常运营。目前峨眉山金顶景区共设三条索道，一条专用客运索道与一条客货两用索道在营、一条停用。本次改建方案是将现有客货两用索道的客运和货运功能进行分离改造，本质系新建客运索道承载原有客货索道的客运功能。我们预计项目后续施工期间（按可研报告为2023.6-2024.11）基本不影响原来索道正常运营和盈利贡献。
2、若项目审批和进展顺利，新索道将于2024 年底投入运营。改造完成后，金顶索道总的实际承担运力有望翻倍，合计实际运力从此前2000人/小时提升至4000人/小时，有望有效缓解高峰期排队拥挤期间，显著扩容高峰期核心景区接待瓶颈。
3、根据公司可研报告假设估算，该项目成熟经营期内年均可实现收入2.1亿元，净利润1.3亿元，投资回收周期4.37年，财务税后内部收益率34.12%；相比于现有运力，我们初步估算新索道中线、此外，峨眉山内外交通正持续改善中，逐步从单线）疫情期间川零公路通车，峨眉山市区到峨眉山景区零公里已实现双线年西环线（柳江-零公里）持续开发和南环线建设突破，景区有望发展为从单线进山到多线进山，配合金顶索道显著扩容，有望全面打开客流增长天花板。
5、公司预计2023年二季度归母净利润较疫前增长21-38%，恢复良好。公司披露中报业绩预告，2023Q2预计实现归母净利润0.70-0.80亿元，同比扭亏为盈，较2019Q2增长21-38%，中值增长30%；预计实现扣非归母净利润0.69-0.79亿元，同比扭亏为盈，较2019Q2增长22-40%，中值增长31%，整体恢复良好。
6、投资建议：综合公司中报业绩预告及后续金顶索道改造预期等，我们假设2023-2025 年购票进山人致分别较2019 年恢复114%/121%/134%（此前为110%/115%/121%），上调公司 2023-2025年EPS 至 0.53/0.62/0.74元（原预计0.49/0.54/0.59元），对应PE 21/18/15x 。公司预告今年上半年业绩较疫情前良好增长，暑期旺季客流仍有期待。随着国企改革持续深化，公司后续经营也有望更加积极进取，成本费用有望持续优化。与此同时，未来若金项索道改造项目落地，有助于显著扩容其核心景区承载力，结合景区大交通改善及万佛顶景区开发等，有望全面打开公司中线成长空间，维持 “买入”评级。
7、风险提示：该项目仍待上级有关部门审核通过，具有不确定；政策风险；国企改革进度低于预期。
事件：公司公告，预计2023H1实现归母净利润为-3,200万元到-4,800万元，中值约-4,000万元；2023Q2预计实现归母净利润-684万元到916万元，中值约116万元。预计2023H1实现扣非归母净利润-3,700万元到-5,300万元，中值约-4,500万元；2023Q2实现扣非归母净利润-1,031万元至569万元。
头号种子&馥合香铺货进展顺利，二季度有望实现时间任务双过半。目前，公司已完成组织体制改革，开始步入到铺货动销的第二阶段。公司在前期头号种子酒、馥合香新品上市推广之后，二季度加快在阜阳、合肥等市场新品导入速度。从收入端看，我们预计二季度酒类收入有望实现“时间过半，任务过半”，主要系：1）头号种子和馥合香新品铺货增长；2）柔和、祥和等老品受益于价格带增长，呈现恢复式增长；3）安徽地区上年同期疫情冲击下低基数效应。展望全年，我们预计公司有望在需求复苏、新品铺货的双重作用下，酒类营收有望实现15亿左右。
二季度利润端有望实现扭亏，积极看好公司全年利润弹性。从利润端看，我们预计2023Q2公司计提部分人员遣散费、历史市场费用等，进而导致单季度利润相对承压。随着历史问题的逐步出清，预计2023Q3公司有望进入健康盈利通道。从产品结构看，2023Q2预计营收仍以老品和高线光瓶酒为主，馥合香新品仍在前期消费者培育阶段。从战略规划上，公司强化对100-300元价位的馥合香资源倾斜，目前馥7和馥9渠道反馈良好。其中100-200元价位的馥7复购率15%左右，动销较为突出。我们预计随馥合香新品的全面推广，公司净利率有望在馥合香带动下明显回升。
全面进入渠道动销验证期，积极看好华润赋能下，次高端战略行稳致远。华润入驻后，公司在三大维度出现显著改善：1）治理改善，重塑内部组织架构、优化晋升及薪酬激励等；2）结构升级，馥合香新品重启次高端战略；3）区域精耕，公司持续深挖阜阳、合肥等重点市场。2023H2预计公司在头号种子进入流通渠道、馥合香新品持续破圈等作用下，有望实现名酒品牌复兴。
公司公告：2023年7月19日，公司发布2023年第二季度营运状况，特步主品牌线上线下全渠道零售销售流水同比增长高双位数，上半年流水增长高双位数，二季度零售折扣约7.5折，渠道库存周转少于5个月。
国信纺服观点：1）2023年二季度流水：特步主品牌在较高基数上零售流水增长高双位数，终端零售折扣缩窄，库存较健康；2）管理层指引：维持全年指引，上调特步品牌上半年收入指引；3）风险提示：消费需求复苏没有到达预期；品牌形象受损；品牌恶性竞争加剧；市场的系统性风险；4）投资建议：关注下半年库存去化和盈利弹性，中长期看好主品牌势能提升和多品牌布局下成长机遇。二季度零售流水在较高基数上增长良好、库存保持较好、终端折扣收窄。上半年在加盟商积极补单的推动下预计收入和净利润实现稳健增长，下半年低基数上盈利能力将会有较大恢复弹性，年末渠道库存将回归正常水平。中长期看，特步主品牌坚持大众定位、深耕跑步领域强化品牌势能，同时新品牌处于快速成长期，拓展加盟模式有望放量。维持盈利预测，预计公司2023-2025年净利润分别为11.5/14.0/16.7亿元，同比增长24%/23%/19%，维持目标价11.5-12.5港元，对应2023年23-25x PE，维持“买入”评级。
2023年6月美国市场股票型基金表现优于其他资产类别基金，并且美国股票型基金优于国际股票型基金。具体来看，6月美国股票型基金、国际股票型基金、债券型基金、资产配置型基金收益分别为6.99%、4.66、0.51%、3.73%。
按管理方式：2023年6月，美国市场公募基金延续了2023年上半年资金流出主动基金并流入被动基金的趋势：主动管理型基金整体净流出311亿美元，被动基金整体净流入675亿美元；2023年上半年，主动管理型基金整体净流出1761亿美元，被动基金净流入2144亿美元。
按资产类型：2023年6月，美国市场开放式基金中，股票型、资产配置型基金资金净流出较多，分别达411亿、62亿美元；债券型基金资金净流入较多，达145亿美元；ETF中，股票型、债券型ETF资金净流入较多，分别达561亿、166亿美元；商品型ETF资金净流出较多，达27亿美元。
2023年6月，美国基金市场新成立基金共54只，这中间还包括45只ETF和9只开放式基金产品；其有3只股票型基金、1只资产配置基金和1只另类型基金截至6月底规模超过1亿美元。
我们围绕海外头部资管机构近期较为关注的主题，从资管机构公开发布的报告及文章中，整理海外头部资管机构的市场观点及配置建议摘要。本月热点主题包括：欧美货币政策与经济发展形势、中国市场后续发展等。
截至2023年4月末，存续私募证券投资基金99775只，存续规模5.94万亿元，环比增长4.86%；存续私募证券投资基金管理人8658家，较上月增加38家，环比增长0.44%。
2023年4月，新备案私募证券投资基金共2740只，占新备案基金数量的73.95%，新备案规模345.42亿元，环比下降29.29%；月内在基金业协会资产管理业务综合报送平台办理通过的私募证券投资基金管理人共53家。
截至2023年7月19日，私募排排网数据库登记有70474只运行中且净值可见的私募证券投资产品，按策略分类占比最高的为主观股票多头、复合策略、量化股票多头，产品数量分别为33126、6425、4341。
统计上周（2023年7月10日至7月14日，下同）股票多头、股票多空、股票市场中性策略周度收益率中位数分别为0.77%、0.49%、0.02%。
上周指数增强策略分类下各子策略表现统计如下：沪深300指增、中证500指增、中证1000指增策略周度超额收益率中位数分别为-0.19%、-0.16%、0.47%。
上周主观CTA分类下各子策略表现统计如下：主观趋势CTA、主观套利CTA、主观多策略CTA周度收益率中位数分别为0.91%、0.49%、0.77%。
上周量化CTA分类下各子策略表现统计如下：量化趋势CTA、量化套利CTA、量化多策略CTA周度收益率中位数分别为1.31%、0.15%、1.27%。
上周债券策略分类下各子策略表现统计如下：纯债策略、债券增强、债券复合策略周度收益率中位数分别为0.12%、0.14%、0.12%。
上周多资产策略分类下各子策略表现统计如下：宏观策略、套利策略、复合策略周度收益率中位数分别为0.72%、0.12%、0.49%。
其他策略私募产品上周收益情况统计如下：定增打新、转债交易策略、FOF策略周度收益率中位数分别为0.26%、0.42%、0.49%。
按中信一级行业，上周（2023年7月10日至7月14日）百亿私募管理人调研最多的行业为机械、汽车、有色金属，周度调查研究机构家数分别达28、13、11家。
从个股层面来看，上周最受百亿私募管理人调研关注的个股为祥鑫科技、康斯特，周内分别受到7家百亿私募机构调研。
风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。本报告整理自历史数据，不构成投资建议。产品历史业绩不代表未来收益。
市场表现：2023年7月18日大部分指数处于下跌状态，规模指数中中证1000指数表现较好，板块指数中深证综指表现较好，风格指数中中证500价值指数表现较好。汽车、商贸零售、基础化工、建材、交通运输行业表现较好，通信、计算机、传媒、消费者服务、综合金融行业表现较差。先进封装、一体化压铸、磷化工、新能源整车、乡村振兴等概念表现较好，万得光模块(CPO)、光通信、网络可视化、中文语料库、宽带提速等概念表现较差。
市场情绪：2023年7月18日收盘时有21只股票涨停，有3只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为0.80%，昨日跌停股票今日收盘收益为0.13%。今日封板率38%，较前日下降21%，连板率12%，较前日提升2%，封板率创近一个月新低。
风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。
市场情绪：今日收盘时有22只股票涨停，有3只股票跌停。昨日涨停股票今日高开高走，收盘收益为1.99%，昨日跌停股票今日收盘收益为-1.41%。今日封板率52%，较前日提升14%，连板率5%，较前日下降7%，连板率创近一个月新低。
风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。
份额与资本占先，总实力远超同行。中信证券是综合性的行业龙头券商，自成立以来，依托自身的发展的策略和业务优势确立了行业龙头地位，资产规模稳步提升，规模优势显著，总实力和行业龙头地位逐步加强，目前是国内首家也是唯一一家资产规模突破万亿的证券公司。公司主要财务指标多年保持行业第一，在国内市场积累了广泛的声誉和强大的品牌优势。
资本领航，强者更强。从市场整体情况去看，近二十年来，证券行业由通道手续费业务（如经纪、承销费）转向资本中介（信用做市交易）和资本投资（直投业务）业务，券商经营对资本的要求持续提升，行业呈现强者更强的竞争格局，中信证券作为行业头部券商，在资源、人才、技术、规模等方面领先同业，竞争优势明显。
夯实传统手续费业务，蓄势发力机构业务。财富管理业务方面，公司利用“一个中信”理念发挥综合服务优势，强化投资顾问及核心财富配置能力，持续做大客户规模；投资业务方面，公司积极拓展代客，压降风险敞口，做市业务持续排名市场前列，衍生品业务交易能力突出、收益稳定；投行业务方面，公司持续扩大客户市场开拓，提高股权项目储备数量，巩固提升市场占有率，并通过“投行+投资”模式实现收益增厚。
探索高盛机构业务模式：“挖掘利差—扩充杠杆—提升ROE”三部曲。高盛自上世纪80年代以来，把握市场机构投资的人占比提高趋势，调整公司业务和组织架构，实现业务多元化均衡发展，最终成长为一家顶级的投资银行。高盛持续聚焦利润率最高的机构业务，在资产端积极布局FICC，使之成为公司主要的收入来源，并在财务端合理运用杠杆，充分的发挥资本的效用，持续提高提升ROE；同时高盛在客户端构建了一个完善的机构生态，为客户提供存在竞争力的金融理财产品，实现用户多元化的投资需求，同时还提供标准化流程和完善的风险管理机制，提升客户服务水平。
给予“买入”评级。我们预计公司2023-2025 年每股盈利为1.72 /2.01 /2.29 元，净利润增速分别为19.47%/17.10%/13.94%，未来一年合理估值区间22.06-25.73元/股，相对目前股价有8.98%-27.15%的溢价空间，在全面注册制和财富管理的大背景下，我们此次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：盈利预测偏差较大的风险；证券交易市场大幅度波动风险；资产管理业务面临监管政策变动风险；长期资金市场全面深化基础性制度改革推进没有到达预期的风险；投资收益的大幅波动风险；境外监管风险。
大对公、小微、零售齐头并进。公司近年来在筑牢对公业务良好基础的同时，焕新零售金融体系，2022年末大对公、小微、零售贷款占比分别为18.27%、35.02%和37.68%，三大业务板块均衡发展。
打造制造业行业专长，制造业贷款占比处在同业前列。江苏省是制造业大省，且近年来大力推进先进制造业产业体系建设。公司自2017年起持续加大对制造业贷款的考核力度，且重点考核先进制造业贷款，2022年末制造业贷款余额占对公贷款比重为22.6%，仅略低于A股上市城商行中的苏州银行（32.09%）和宁波银行（29.2%）。
以服务中小微企业为核心且不断下沉扩面，数字化能力持续增强。公司小微贷款余额占对公贷款的比重接近70%，且近年来普惠小微增长迅猛。公司小微贷款余额连续多年稳居江苏省内第一的宝座，与其金融科技赋能密不可分。2013年公司就把“智慧化”发展提升到战略高度，自主研发大数据库，当前已接入税务、电力、园区、高效、移动运营商等50多个大类。2022年通过线上渠道获客量战新增客户量的比例接近2/3。
零售业务转型成效显著，消费金融和财富管理空间广阔。三大经济圈居民富裕，金融需求旺盛，公司持续深化零售业务转型，全力发展消费金融和财富管理业务。苏银凯基消费金融公司实现稳健加快速度进行发展，打开业务区域拓展空间，2022年末消费贷款占个人贷款余额的47.6%。同时，公司打造“全客群、全渠道、全产品”的精细化管理体系，苏银理财竞争优势显著，2022年末零售AUM达1.07万亿元。
持续优化资负结构带来净息差逆势走阔，资产质量迈向第一梯队。2022年公司ROE和ROA位列A股上市城商行的第二位和第五位，盈利能力较强。一种原因是近年来公司积极优化资负结构，不断加大高收益贷款投放，同时积极压降高成本结构性存款，净息差实现逆势走阔。另一方面，公司持续加大存量不良出清力度，同时积极管控新生成不良，不良指标大幅优化迈向对标行第一梯队。公司拨备覆盖率已提升至366%，安全垫厚。
盈利预测与估值：考虑估值测算，我们大家都认为公司合理股价在9.1-10.6元，相较当前股价有大约22%-43%溢价空间，维持“买入”评级。
公司系国内特种电机领先企业。公司系我国大中型、特种电机的创始厂和主导厂，在防爆、起重冶金、核用等电机领域居于领头羊，2012-16年受行业需求下滑竞争加剧及内部治理问题经营承压，2017年以来公司大力改革，内部治理显著优化，发展重新步入正轨，公司2017-22年收入/归母净利润CAGR达18%/24%，2022年被国资委纳入“国有企业公司治理示范企业”，2023年入选“创建世界一流专精特新示范企业”。
电机市场空间超1500亿元，下业需求稳步增长。考虑新增和存量更新需求，我们保守预计中国电机行业空间超1500亿元，保持稳健增长；从竞争格局看，电机市场之间的竞争较为充分，大中型电机市场集中度较高，中小型电机市场集中度较低，外资品牌以西门子/ABB为代表，国内卧龙电驱和佳电股份处于领先地位。
高效节能成为电机行业发展共识，能效升级推动龙头份额提升。需求侧看，国家“双碳”目标推进下业大力减排，高能效电机节约能源的效果显著，已成为行业发展共识；供给侧看，国内多次更新强制性国家标准《电动机能效限定值及能效等级》，提高最低电机能效标准，且工信部政策文件提出2023年高效率节约能源电机年产量达到1.7亿千瓦，2025年新增高效节能电机占比达到70%以上，据此测算节能电机行业2023-2025年有望保持20%以上的增长。受益于能效升级趋势，佳电股份/南阳防爆近5年收入CAGR达19%+/13%+增长，行业有突出贡献的公司增速远高于电机行业增速。
三代核电批量化建设趋势形成，四代核电打开更大成长空间。三代核电方面，我国三代核电已形成批量化建设趋势，公司在二代核电市占率超80%，三代核电领域已实现了多系统电机的国产化，未来解决同业竞争事宜后，将充分受益核电批量化建设。四代核电方面，高温气冷堆因其有更高安全性、可用于制氢等优势发展快速，公司作为主氦风机核心供应商已中标约6.44亿订单，占据70%以上份额，有望充分受益。
盈利预测与估值：公司作为特种电机隐形冠军，充分受益电机能效升级趋势带来的份额提升，三代/四代核电业务打开更大成长空间。我们预计2023-2025年归母净利润分别为4.42/5.63/6.88亿元，对应PE 17/13/11倍，一年期合理估值为14.80-18.50元（对应23年PE 20-25x），维持“买入”评级。
风险提示：下游需求没有到达预期；四代高温气冷堆进展没有到达预期，原材料价格波动风险，解决同业竞争问题不及预期。
国内基因编辑模式动物行业先行者。药康生物成立于2017年，前身可追溯至2001年南京大学启动建设国家遗传工程小鼠资源库及模式动物研究所，核心团队深耕实验动物领域超20年，是国内最早开展小鼠模型研究及产业化应用的团队之一。2019年后公司陆续启动“斑点鼠”、“药筛鼠”和真实世界模型等项目，目前已积累2万多种具有自主知识产权的商品化小鼠模型。
生物医药研发高投入，模式动物行业迅速增加。基因编辑技术升级迭代，驱动行业由定制化转向商品化新阶段，商业化模型供给明显提速；生命科学研究经费稳定投入及创新药研发风险前置，又催生多样化动物模型需求。全球模式动物市场空间广阔，预计2024年规模将达到226亿美元，2019-2024年CAGR为9.2%；国内行业目前处于发展早期、迅速增加阶段，预计2024年国内啮齿类实验动物产品和服务市场规模将达到98亿元，2019-2024年CAGR为24.2%。
基于商品化小鼠产品，布局“一站式”临床前CRO服务。商品化小鼠模型是公司的核心业务，2022年实现盈利收入3.23亿元（+27.6%），收入占比62.7%；公司现在存在“斑点鼠”品系超过2万个，全方面覆盖肿瘤、代谢、免疫、发育、DNA 及蛋白修饰等科研方向；免疫缺陷NCG及衍生品系授权Charles River北美独家代理，产品力得到海外巨头背书；启动“无菌鼠”和“野化鼠”等特色项目，新品系将陆续推向市场，有望重塑行业格局。功能药效是公司的高成长业务，2022年实现盈利收入0.97亿元（+81.5%），“药筛鼠”计划推出500余个新品系，逐步提升药物筛选服务能力；推出全人源抗体药物发现NeoMab小鼠模型，完善临床前CRO业务布局。
国内新产能落地，国际化加速布局。北京药康（超3万笼）、广东药康二期（超6万笼）和上海宝山等新产能预计2023年内逐步建成投产，有望巩固华东地区客户服务能力，并加强对华北、粤港澳大湾区等核心区域覆盖，逐步提升国内市场占有率。公司于2019年底开启国际化进程，以北美为开拓重点，成立美国子公司并计划建设当地动物房和实验室，授权Charles River北美地区独家代理NCG及衍生品系，依托海外龙头背书快速建立公司品牌。2022年实现海外收入6642万元（同比+166,24%），占收入比重达到12.86%，海外市场拓展初见成效。
投资建议：药康生物是全球领先的模式动物提供商，拥有全球最大的“斑点鼠”品系资源，全新推出“野化鼠”、“无菌鼠”等差异化品种；依托“药筛鼠”全方面覆盖肿瘤、自免、代谢等领域，推出全人源NeoMab小鼠模型，通过高壁垒小鼠品系带动服务需求，业务向药物发现和功能药效等临床前CRO服务延伸，打开长期发展空间。考虑到全球货币政策等因素对生物医药投融资及创新药客户的真实需求影响，我们调整对公司的业绩预测，预计2023-2025年营收分别为6.64/8.54/10.84亿元（前值为7.03/9.33/12.02），归母净利润分别为2.02/2.64/3.46亿元（前值为2.25/2.90/3.67亿元），目前股价对应PE分别为39/30/23x。结合绝对估值和相对估值，我们大家都认为公司的合理股价区间为21.30~22.83元，相对目前股价有11%~19%的上升空间，维持“增持”评级。
风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、新模型研发没有到达预期的风险、市场之间的竞争激烈的风险等。
日联科技成立于2009年，主营工业X射线检测装备，较早进入国内电子制造及集成电路X射线年拓展动力电池、汽车电子、金属铸件焊件等检验测试领域，处于国内领头羊。公司2022年收入/归母净利润分别为4.85/0.72亿元，2019-2022年CAGR为48.16%/105.06%，实现迅速增加，2022年收入结构中集成电路及电子制造/新能源电池/铸件焊件材料检测收入占比分别为43%/27%/15%。受益于下业发展前途长期向好，X射线检测装备需求稳健增长，在国产替代大趋势下，公司凭借较强技术实力、较高产品性价比和服务优势快速提升市场占有率，成长前景广阔。
微焦点X射线源是工业X射线检测装备的核心零部件，长期由海外厂商垄断。近年来下游电子制造和新能源电池行业需求旺盛，海外供应商产能有限，导致微焦点X射线源供不应求，限制了X线检测装备发展。日联科技经过十年自主研发，打破海外技术垄断，分别于2018/2021年成功研发出90kV/130kV微焦点射线源，产品技术指标与海外竞品齐平，并于2020/2022年成功进入量产阶段，目前部分用在自身装备产品上实现核心部件自主可控，剩余部分单独销售，现已批量供货至宁德时代、亿纬锂能、宇之光、立讯精密等客户，将成为公司重要收入增长动力。
公司是国内领先的工业X射线检测装备供应商，受益于下游集成电路及电子制造、新能源等行业长期发展向好，随着X射线检测渗透率提升，在国产替代大趋势下快速成长，并且公司自研核心部件微焦点X射线源打破海外垄断，成为新的增长动力，长期看发展空间广阔。我们预计公司2023-2025年归母纯利润是1.61/2.66/4.02亿元，同比增长124%/66%/51%，对应PE 74/44/29倍，公司合理估值区间为167.78-184.56元/股，合理目标市值区间为133-147亿元（对应2024年PE 50-55倍），维持“增持”评级。
粉笔系在线年经调净利润扭亏为盈。粉笔线上课程涉及公职/事业单位/教师等赛道，2022年底MAU约795万居行业首位，2023年1月9日登陆港交所。公司曾于2020年5月发力线下，但受阻后回归聚焦线上，仅保留部分网点承接面试需求。2022年公司实现盈利收入28.1亿元/-18%（在线%），经调整归母净利润1.9亿元大幅扭亏（上年同期亏损8.2亿元）。公司CEO张小龙曾任职于华图教育，2013年加入猿辅导负责公考项目（粉笔2020年11月自猿辅导独立分拆），行业经验丰富。
疫情加速行业线上化率提升，招录赛道有望维持高景气度。弗若斯特沙利文多个方面数据显示，2023年招录类考试培训市场规模约387亿元，未来3年CAGR≈9.3%相对稳健。2021年行业CR5约22.1%，其中粉笔以4.3%的市占率排名次席。三年疫情下学员线上参培习惯逐渐形成，线年以来青年就业压力较大及企业用工需求趋缓，公考招录需求与行业参培率有望继续提升，预计招录培训赛道将维持高景气度。
公考招录培训线上化可行性探讨？公考笔试考试特点为“高报名人数、低通过率”，过去行业龙头以高退费率的协议班来提升客单价，行业竞争白热阶段退费比例一度高达100%,但受制于低通过率最终均导致了经营困境，故2021年下旬以来各玩家先后取消了高收高退班型，协议班退费比例也回归正常（估算5-6成）。目前中公&华图等传统玩家依旧坚持线下网点交付，而粉笔经营思路是将笔试阶段培训逐步线上化，而面试依旧在线下网点交付，下面我们讨论业务的可行性：
1）笔试线上化能解决传统模式的痛点么？（1）扩大参培学员覆盖面：笔试阶段的低通过率导致了行业的低参培付费意愿，将笔试阶段迁移至线上后，超高的性价比的课程矩阵有利于扩大学员的覆盖面；（2）参培灵活度提升：公考培训客群构成比K12教培复杂，估算客群构成中60%为往届考生，该群体难以脱产线下参培，课程迁移至线，上岸概率大幅度的提高，故学员付费意愿较高，机构采取线下协议班高收费模式是可行的。且面试需有的现场情景互动，因为更适合线下交付。
短看招录主业景气度，跨赛道布局支撑粉笔中线成长。历史经验看公考培训公司往往存在规模天花板，即机构业务规模较小时依托教研&管理优势可实现高于行业平均的通过率，但规模逐渐变大后通过率便会自然下降，最后导致规模增长的停滞甚至下滑，故公考招录培训赛道往往难以实现一家独大。中公教育在2020年经营巅峰期市占率最高曾达36.4%，同期华图/粉笔市占率分别约7.8%/6.9%。2023年粉笔预期市占率约8.5%，考虑当前竞争格局变化&线上渗透率提升的现状，若假设粉笔稳态下能将市占率扩大至20%，对应收入规模将达百亿量级，中性预测主业预计仍有3-5年高成长期。中线维度看，粉笔核心管理层行业经验比较丰富，在手现金充足，未来可跨赛道至教师资格证/考研/IT培训/烹饪艺术培训等赛道，新赛道增长极的打造将支撑公司中线成长。
风险提示：股东减持风险；新赛道孵化没有到达预期；市场之间的竞争加剧；线上化进程没有到达预期；政策趋严。
投资建议：我们预计公司2023-2025年经调整净利润分别为3.74/5.42/7.09亿元，同比增速95.3%/44.9%/30.9%；经调整EPS为0.17/0.24/0.31元，对应2023-2025年PE分别为25/17/13x。考虑到目前年轻人就业压力较大，招录赛道预计将持续扮演人才蓄水池作用，行业规模&参培率有望继续提升。且疫情三年加速线上课程的渗透率，行业头部玩家短期面临各自经营压力，粉笔有望迎来业务的发展窗口期。公司于2023年6月5日纳入港股通，近期股价大跌非基本面恶化，而是受限售股解禁减持扰动。结合公司绝对&相对估值，我们给与公司6-12个月合理目标价为 5.18-5.21 港元，区间中值较最新收盘价还有 11.6%的上升空间，首次覆盖给予“增持”评级。由于公司上市时间比较短，业务经营的财务稳健性有待于未来持续跟踪，后续我们将密切更新。
家纺行业：短期受益于装修及婚庆需求回暖，中长期集中度提升可期。中国家纺行业市场规模二千亿，增速放缓，线上销售额增速较快。婚庆和搬家需求为家纺消费大多数来自，行业短期推动力在于地产竣工回暖带动装修需求，疫情积压婚庆需求释放。竞争格局较为分散，罗莱/水星/富安娜/梦洁CR4仅4.2%，中长期龙头份额有望提升。分渠道看：1）线上低价产品竞争激烈，头部品牌在线）线上中高档产品增速较快，未来头部品牌在线）行业尤其头部品牌仍依赖线下渠道增长。竞争力与成长性分析：高端定位及强零售运营构建深厚壁垒。1）品牌力和产品力：坚持原创艺术家纺，高端定位带来高品牌溢价。公司坚持艺术性与创新性，专注高端家纺定位，一方面品牌价值更高，更经受住长期考验，能够穿越行业周期；同时高端品牌本身拥有较高壁垒，其他竞争对手短时间难以超越；另一方面高端定位为公司带来高客单价和高利润率，经营韧性与盈利能力并存。2）渠道力：零售渠道运营管理能力强，利润率高。公司渠道管理能力强，有较多直营门店；直营管理团队执行力强，运营能力和渠道利润率优秀；对经销商采取扁平化管理，将成熟的直营管理体系输出给加盟商，经销渠道利润率高；公司供应链高效成熟，平行仓、前置仓模式下，运输成本持续优化。3）成长性：渠道角度，公司成长性主要在于线下渠道的店数、店效提升；产品角度，扩展多元化品类、价格带和目标客群。
投资建议：看好公司构建高产品品牌渠道壁垒下，中长期成长性。短期业绩弹性将受益于装修和婚庆需求的回暖；中长期凭借多元化渠道增长，尤其是线下店数和店效增长，以及品类、价格带、目标客群的扩展，实现长期稳健增长。预计2023~2025年净利润分别为5.8/6.5/7.2亿元，同比增长8.2%/11.9%/10.9%。首次覆盖给予“买入”评级，根据相对估值和绝对估值方法给予合理估值区间8.6~10.3元，合理估值对应2024年11~13x PE。
全球布局、国内领先的系统级芯片设计厂商。公司主要营业业务为系统级SoC芯片及周边芯片的研发、设计与销售。2019年上市以来，公司已逐步形成五大芯片产品线，即S系列SoC芯片(智能机顶盒、AIoT等)、T系列SoC芯片(智慧显示等)、A系列SoC芯片(AI智能终端等)，W系列芯片(高速数传Wi-Fi蓝牙芯片)、汽车电子芯片(车载信息娱乐、智能座舱)。公司营收从2018年的23.6亿元增至2022年的55.5亿元，归母净利润从2.8亿元增至7.3亿元。产品已广泛被Google、Amazon、Sonos、创维、中兴通讯、宝马、阿里巴巴、TCL、小米等境内外知名智能终端企业和全球众多运营商所采用。
AIGC或激发AIoT升级，晶晨携国内外大客户先发先至。AIGC在大语言模型和高算力支持下，自然语言理解能力迅速进化，有望拓展交互的能力空间，从而激发AIoT行业再次加速升级。智慧视觉、工业自动化、智能交互平板、智能可穿戴、VRAR等在此背景下，皆有望受益于ChatGPT等AI大语言模型所推进的场景数字化趋势。公司A系列SoC芯片适应丰富多元AI智能应用场景，被大范围的应用于智能家居、智能办公、无人机、机器人、AR终端等领域，公司不乏Google、Amazon、阿里巴巴、创维等正加速推进生成式AI应用落地的国内外大客户，有望在此轮AIoT升级中率先受益。
Wi-Fi6芯片临近商用出货，高速数传芯片有望创造近三十亿收入增量。Wi-Fi为全球应用最广的局域网连接通信协议，根据IDC数据，2022年全球搭载Wi-Fi的设备出货量达38亿台；预计到2027年，全球搭载Wi-Fi的设备出货量达44亿台。公司自上市后加速高速率Wi-Fi芯片研发，并于2020年实现Wi-Fi5+蓝牙芯片量产，新一代Wi-Fi6 2T2R+BT5.3 Combo芯片已于2022年12月预量产。借鉴提供主芯片+无线连接等辅助芯片解决方案的国际SoC大厂成功商业模式，高速数传芯片未来有望为公司创造近30亿元营收增量。
机顶盒、智能电视市场需求恢复，公司业绩有望逐季显著改善。智能机顶盒：2022年广电总局发布进一步快速推进高清超高清电视发展的意见有望激发保有量超过6亿户的国内机顶盒升级迭代；海外机顶盒在运营商与内容平台公司推动下，正持续向高清化、智能化和多功能化升级。智能电视：IDC预计2023年全球智能电视市场逐步复苏，趋势将延续多年；据Trendforce数据，2Q23全球电视出货量达4663万台(QoQ 7.5%，YoY 2%)，预计3Q23出货达5292万台(QoQ 13.5%)。叠加国内和海外运营商机顶盒订单兑现，公司和全球主流电视系统生态及知名客户合作深入，公司业绩有望逐季显著改善。
风险提示：下游需求没有到达预期；新产品研发及推广没有到达预期；宏观经济及国际关系波动。
高铁客流持续提升，“八纵八横”打开未来空间。铁路客运是我国运输体系的重要一环，尤其是高速铁路的修建极大的降低了沿线城市人员往来的时间成本。高铁的加快速度进行发展对促进跨区域人员流动，提升经济活跃度做出了重要贡献。高铁旅客运输量迅速增加，2021年已占我国铁路客运量的73.6%，占我国营业性客运量的23.2%。未来随着我们国家高铁网络进一步拓展至“八纵八横”，高铁客流及份额有望持续提高。
运营京沪黄金线路，委托管理模式盈利能力稳定。京沪高铁上市公司运营京沪高速铁路客运业务，并为跨线车提供路网服务，公司的控股子公司京福安徽为合蚌客专等四条线路提供路网服务业务。京沪高铁串联我国华北、华中、华东经济最发达地区，是中国最为繁忙的铁路线路之一，客流充足，盈利能力较强，2019年公司毛利润率51.1%，净利润率36.2%，即便在疫情影响最显著的2022年，公司毛利润依然为正。防疫政策优化后，2023年一季度公司已全面恢复盈利。
铁路客流复苏强劲，长期增长空间可期。铁路客流复苏强势，2023年5月单月旅客量已经超越19年同期水平5.7个百分点，凸显居民出行韧性。预计暑运铁路客流有望创历史上最新的记录，京沪高速铁路车流及客流量及京福安徽公司的服务列车通行业务量均有望实现进一步增长，拉动业绩持续攀升。未来随着京沪高铁运行图逐步优化，长编组列车占比逐步提升，叠加票价浮动定价机制的持续发力，公司收入有望保持持续增长。此外，京福安徽公司下辖路产的组网效应逐步显现，其营收及业绩亦有望不断改善，协同打开公司业绩的长期成长空间。
盈利预测及投资建议。京沪高铁是我国铁路客运上市公司龙头，经营稳健，盈利能力较强，2023年一季度已经强势恢复盈利。预计2023-2025年公司归母净利润分别为120.5/138.2/151.3亿元，同比分别扭亏、增长14.6%、增长9.5%。我们大家都认为在FCFF估值模型下公司股权价值为3355.9亿，对应6.83元/股，在相对估值法下，公司合理股价应为6.19元/股。我们大家都认为公司合理价值区间应为6.19-6.83元/股，取其中值6.51元/股，相比2023年7月5日收盘价有20.1%的上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：宏观经济下滑风险，票价及清算价格长期不调整风险，委托管理费标准提升的风险，盈利预测的局限性，估值局限性风险。
公司为国内手术动力装置领域龙头，在国内已形成良好用户基础和品牌知名度。公司自成立以来专注于手术动力装置行业，收入从2018年的0.82亿元增长到2022年2.6亿元，复合增速47%，保持持续高增长态势。公司手术动力装置基本的产品性能不差于国外龙头竞品，甚至在部分功能方面实现了创新和超越，目前已销售至近千家三级医院，市场占有率名列前茅，在国产品牌中排名第一，在国内已形成良好用户基础和品牌知名度。
一次性耗材有望打开手术动力装置市场空间。手术动力装置作为现代临床手术中重要的动力输出源，一直是神经外科、骨科、耳鼻喉科和乳腺外科手术中关键的医疗设施。主要科室手术量增长将驱动行业需求量开始上涨，依据招股书，测算2021-2025年手术动力装置整机在传统科室和乳腺外科的平均市场规模分别为5.1亿元和0.76亿元，测算2020和2025年一次性耗材市场潜力空间为37.75亿元和54.88亿元，测算2021-2025年配件平均市场规模为1.17亿元。相比重复性耗材，一次性耗材能够降低感染风险、手术风险、医疗负担，有望加速替代重复性耗材，打开手术动力装置行业的成长空间。
一次性耗材快速地增长，受益集采骨科整机快速放量。根据众成数科数据，目前手术动力装置国产化率30%左右，仍有提升空间；依据招股书，测算公司在国内手术动力装置市场占有率10%左右，份额为国产品牌第一，产品性能媲美甚至超越进口品牌。2019-2022年，公司手术动力装置耗材、整机、配件复合增速分别为86.2%、17.8%、31.1%，一次性耗材快速地增长主要因为替代传统重复性耗材和公司旋切活检针放量；从整机装机看，集采后骨科整机增速较快，从2020年的170台增加至2022年的468台，复合增速65.9%，预计疫情后各科室装机量都有望提升。
研发创新布局潜在增长点。公司持续保持研发创新，历年研发投入占据营业收入比重超过10%，积累了多项核心技术。从管线看，除了传统手术动力装置的完善升级，还有内窥镜系统和能量手术设备新技术平台的开发，后续有望打开新的增长点。本次IPO募投资金用于产能扩张、研发布局、信息化和营销投入，都将进一步巩固单位现在有竞争优势。
盈利预测与估值：预计2023-2025年归母净利润1.2、1.7、2.4亿元（+59.5%/+41.6%/+41.9%），根据绝对估值和相对估值，我们大家都认为公司合理估值在每股147.43-158.77元之间，首次覆盖，给予“增持”评级。
立足上海辐射长三角，完善布局零售各业态。公司作为国内百货龙头，有着悠久的经营历史，2000年后历经两次重要合并重组，于2014年正式成立上海百联集团股份有限公司。目前，公司业务以上海为核心辐射长三角，2022年华东地区收入占整体营收94.2%。主营业务大致上可以分为综合百货、超市业态、专业连锁三大类，其中收入主要由超市业态贡献，包括连锁超市，超级市场和便利店，2022年占收入比重约83%，但利润主要为百货业态贡献，包括综合百货、购物中心和奥特莱斯，2022年占利润比重约88%。22年受疫情影响企业收入下滑6.9%至322.69亿元，归母净利润下滑9.1%经至6.84亿元。
行业分析：自去年底疫情防控优化以来，线线下百货业务社零同比增长9.2%，好于整体水平。中国百货行业区域性特征明显，2021年CR3/CR5分别为5.7%/8.0%，但疫情以来中低端且运营效率较低的百货企业逐步出清。长久来看，作为线下可选消费的主要渠道之一，百货业态的商品集中可触达、体验场景多元化等优势仍有较强吸引力，且部分有突出贡献的公司通过数字化赋能已在内部提效和业态转变发展方式与经济转型上取得积极成果。
公司分析：1）区位优势显著：公司深耕全国时尚消费中心，在上海地区分布有15家稀缺自有物业，区位优势突出，有望受益于核心商业圈的疫后快速复苏。并积极探索REITS 等手段盘活存量商业资产。2）业态升级扩张：紧跟消费趋势变化，公司不断探索业务转型升级。其中奥特莱斯作为企业主要发展业态持续扩张，也符合当前居民性价比消费趋势，目前已有9家门店，未来有望不断拓展；传统百货和购物中心传统业务将围绕年轻花钱的那群人偏好变化进行新业态创新探索，实现对高质量客流的吸引。3）机制改善释放活力：公司近年来通过内部提效及外部合作等方式积极拥抱数字化转型，并积极探索多维度的体制改革方式，有望逐步提升经营效率，增强市场竞争力。
估值与投资建议：百联股份作为华东零售龙头公司，具备稀缺区位优势，且多年深耕下形成了完善的零售业态布局。当前随着疫后线下消费复苏的稳步推进，具备较好区位禀赋以及较强经营调整能力等百货龙头有望迎来发展新机遇。同时公司自身也在持续推动数字化转型提效，并围绕零售趋势推进业态升级，实现自我迭代升级。我们预计公司23-25年归母纯利润是7.02/9.18/11.34亿元，EPS为0.39/0.51/0.64元/股，考虑绝对及相对估值，对应A股市值233.9-260.1亿元，较2023年6月29日收盘价具有的7.8%-19.8%上行空间。首次覆盖，给予“增持”评级。
全球领先的高端智能制造及工业互联网解决方案服务商。企业成立于2015年，主体业务包含云计算、通信及移动网络设备、工业互联网三大类，覆盖数字化的经济产业全品类。公司坚持“深耕中国，布局全球”的经营模式，整合全球化资源优势，推动ICT(信息与通信技术)产业链数字化转型，助力全球数字化的经济高水平质量的发展。公司营收从2015年的2728亿元增长至2022年的5118亿元，CAGR达到9.4%；归母净利润从2015年的144亿元增长至2022年的201亿元，CAGR达到4.9%。分业务来看，2022年公司云计算、通信及移动网络设备、工业互联网营收占比分别为41.5%、57.9%、0.4%。
全球云计算服务器龙头供应商，受益于AI浪潮兴起及算力需求井喷。ChatGPT引领全球大模型AI浪潮，大语言模型的训练及推理带来算力需求呈指数级增长。根据IDC预测，全球数据总量将从2022年的87.08 ZB增长至2027年的291.12 ZB(CAGR: 22.4%)；全球AI服务器市场规模将从2022年的202亿美元增长至2026年的355亿美元(CAGR: 15.1%)。公司云计算服务器出货量持续全球第一，主要客户包括英伟达、亚马逊、微软等，同时也是英伟达H100 AI服务器核心供应商，将充分受益于AIGC算力井喷需求。
5G基础设施建设持续推进，智慧家庭应用场景加速普及。公司通信及移动网络设备业务聚焦企业数字化、5G基建、智慧家庭三大应用场景，产品有智能手机及可穿戴设备高精密机构件、网络设备、电信设备等。我们看好公司业务营收持续增长，基于：1)全球5G基础设施市场规模继续呈增长趋势，5G个人市场用户规模持续扩大；2)高端智能手机、智能手表外观结构件向钛合金切换，刺激用户换机需求；3)家庭数字化普及，智能家居设备需求增长。
全球数字化的经济领军企业，持续推进“灯塔领航者计划”。数字化的经济成为中国经济的核心增长极之一，2022年我国数字化的经济规模50.2万亿元，占GDP比重达41.5%。根据IDC预测，我国数字化转型支出将从2022年的3218亿美元增长至2027年的7504亿美元(CAGR: 18.5%)。公司是全球领先的数字化的经济企业，在工业互联网领域，公司基于自身智造实力与数据基础赋能6座灯塔工厂。未来，公司将继续推进工业互联网走深向实，助力数字化的经济发展。
公司为精细化工行业的铜萃取剂全球龙头。康普化学是一家定位于矿山精细化工的企业，最初从医药研发转为铜萃取剂研发，目前在铜萃取剂领域慢慢的变成了国内领先、国际知名的有突出贡献的公司，计算机显示终端覆盖了世界前五大铜矿企业。公司经过多年的发展，已形成了较为齐全的产品门类，包括铜萃取剂、新能源电池金属萃取剂以及酸雾抑制剂和矿物浮选剂等特种表面活性剂。
核心业务为铜萃取剂，毛利率高且稳定。2022年末铜萃取剂有效产能约4000吨，平均单价约5.6万/吨，在2020年-2021年收入中占比分别为92%/91%/88%，毛利率约40%。同时，产品成本传导能力强，能在石油价格持续上涨的背景下保持高毛利水平，亦能享受石油价格下滑带来的利润空间。
公司产能瓶颈即将解决，扩张在即。公司近年满负荷生产，业绩受限于产能。而依据公司2022年年报披露，公司即将扩产，新建扩产项目预计2023年第三季度建成，公司的年产能规模将由现在的5000吨增加至20000吨，新建产能包括金属萃取剂产能3500吨、矿物浮选剂7200吨和酸雾抑制剂300吨。
铜萃取剂行业未来10年中间情景增速8%，公司市占率25%。依据公司公告，22021年全球铜萃取剂的市场规模约1.6万吨，行业未来10年中间情景增速8%。在铜萃取剂赛道上，公司目前全球市占率25%，与巴斯夫和索尔维并肩，目前站稳智利市场，市场占有率48%，正在开拓亚非州市场，市场占有率仅19%。未来公司凭借成本优势和客户优势，有望逐步提升市场份额。
公司亮点：（1）核心团队专业：部分来自四川大学化学工程学院，科技底蕴深厚，且市场经验比较丰富；（2）获客能力强：粘性高，为客户提供免费的矿山检测服务，可及时作出调整配方等；（3）进入快速地发展期：长期满负荷生产，产能扩张在即；（4）市场开拓有优势：接下来开拓亚非市场，享有中资矿企出海以及国内化工一体化所带来的成本优势等。
风险提示：激烈竞争导致产品价格下降、毛利下滑的风险；海外订单拓展的风险；庞大扩产计划资金需求大、不断融资导致EPS摊薄风险。
公司主营光伏玻璃业务，2022年收入占比86%。公司是全球最大的光伏玻璃制造商之一，市占率超过30%。2022年光伏玻璃实现营业收入156.5亿元，同比+36%，占总收入比例为86%，板块纯利润是27.2亿元。公司于2013年从股东信义玻璃分拆上市，并于2019年将主营光伏发电业务的子公司信义能源分拆上市，持续形成业务协同效应。截至2022年12月31日，信义玻璃持有公司23.23%的股份，公司持有信义能源49.03%的股份。光伏装机需求旺盛，光伏玻璃行业加快速度进行发展。我们预计2023-2025年，全球光伏新增装机分别为360/470/560GW，同比增速57%/31%/19%；对应光伏玻璃需求分别为28.7/38.0/45.8亿平，CAGR约为38%，对应全球光伏玻璃市场规模约为561/720/855亿元，CAGR约为33%。2022年底公司光伏玻璃产能达到日熔量1.98万吨/天，预计2023年底有望达到2.68万吨/天，预计位列行业第一。
公司光伏玻璃毛利率优势显著，份额有望逐步提升。通过对良率、原材料以及能源成本的有效控制，2018-2022年公司光伏玻璃较第二梯队企业保持5%以上的毛利率优势。当前光伏玻璃毛利率处于低位，投资进入及退出门槛较高，行业产能监督管理力度加大，中尾部企业面临亏损。我们预计未来行业将出现阶段性供给偏紧的局面，光伏玻璃行业集中度有望提高。
布局石英砂及天然气资源，持续降本增效。原材料方面，公司与股东信义玻璃形成业务协同，定期向信义玻璃采购低铁石英砂等原材料，用来生产光伏压延玻璃产品，形成原材料成本优势，提升光伏玻璃盈利能力。能源成本方面，公司近年来新增产线吨/天的大型窑炉，同时与当地天然气供应商签订长期合作协议，铺设了天然气直供管道，能够控制能耗成本。
投资建议：我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 267.9/367.3/445.3 亿元，同比增长46%/37%/21%；实现归母净利润49.5/66.5/80.4亿元，同比增长45%/34%/21%，当前股价对应PE分别为15/11/10倍。考虑FCFF估值和相对估值，我们大家都认为公司股票价格的合理估值区间为11.1-12.3港元，对应2023年动态PE 区间为18-20倍，较公司当前股价有20%-33%的溢价空间。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：光伏玻璃产销不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；公司降本没有到达预期的风险。
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